1月虽然有提前批次地方债发行，但在银行信贷开门红影响下，社融增长动力将从财政发债回归银行信贷。2023年12月中长期贷款新增逾万亿元，占新增人民币贷款的86%，反映出信贷结构有所改善。

　　上周A股市场继续振荡调整，主要指数均周度收跌。从全周角度来看，沪深300周度收跌1.35%，上证50（周跌幅1.38%）、中证500（周跌幅1.43%）和中证1000（周跌幅1.79%）紧随其后。行业板块方面，部分消费板块表现突出，TMT行业则表现不佳，北向资金继续卖出食品饮料、新能源等重仓股。资金方面，上周沪深两市成交额维持在6400亿—7200亿元之间，较前一周的6700亿—7900亿元有所缩小。两融余额维持在16400亿—16500亿元之间，较前一周的16500亿—16600亿元小幅回落。北向资金全周成交净卖出24.40亿元，与前一周（净卖出55.25亿元）相比出现回落。海外方面，尽管去年12月美国CPI上涨幅度超出市场预期，但美股市场波澜不惊，三大指数均周度收涨，十年期美债收益率回落至4%下方。

　　美债利率下行受限

　　从1月4日凌晨美联储发布的2023年12月议息会议纪要，到1月5日晚间公布的非农就业数据，再到1月11日晚间公布的CPI数据，美国政策和经济的种种信号，都在对去年12月议息会议以来过于乐观的宽松情绪进行纠偏。也就是说，即使在2024年全年降息75BP的大背景下，美联储并不希望市场对宽松预期进行“过度抢跑”。这意味着，短期内十年期美债收益率将在4.0%附近持续振荡，外部对A股的支撑边际放缓，新一阶段下行周期的开启需要等待宽松信号的进一步明朗。

　　从美国基本面角度来看，基本面似乎并不支持美联储过早降息，因为过早降息可能导致地产需求再度抬升而推高房租和通胀的风险。但在去年12月议息会议上，鲍威尔表示逆回购快速下降导致准备金回升，但若逆回购用尽，缩表就会开始消耗准备金，美联储会在准备金规模略高于充裕水平时停止或放缓缩表。因此未来还需关注美国市场流动性变化情况，如果缩表导致金融市场流动性收缩并消耗准备金，可能对美股市场造成一定扰动。但如果美联储采取预防式措施（如提前降息、结束缩表甚至扩表）来应对流动性收缩，则投资者无须对此因素过度担忧。美联储将在1月30日至31日举行议息会议，建议投资者密切关注议息会议结果。

　　国内信贷结构改善

　　国内方面，2024年以来，A股市场未能延续2023年年末的反弹趋势。市场情绪偏向谨慎的根源在于，投资者对于国内复苏力度的预期尚不明朗。

　　从基本面角度来看，在中美无风险利率共振下行的大趋势下，中国经济的复苏力度是决定2024年行情高度的关键。基本面方面，1月12日国家统计局公布的2023年12月物价数据显示，CPI同比下降0.3%，较11月回升0.2个百分点。CPI的同比回升主要与食品和服务CPI的环比表现强于季节性有关，既有天气影响，也有内生动能。PPI同比下降2.7%，较2023年11月回升0.3个百分点。PPI同比的回升主要与基数下降有关，结构上除了黑色金属表现突出、石化行业明显偏弱外，其余多数行业仍然处于环比持平或小幅负增的环境里。同日，央行发布2023年12月金融数据。数据显示，社融新增1.94万亿元，增速9.5%，环比提升0.1个百分点。信贷新增1.17万亿元，增速10.6%，环比回落0.2个百分点。2023年四季度以来，政府债券大量发行对社融新增作出了突出贡献。1月虽然有提前批次地方债发行，但在银行信贷开门红影响下，社融增长动力将从财政发债回归银行信贷。2023年12月中长期贷款新增逾万亿元，占新增人民币贷款的86%，反映出信贷结构有所改善。分贷款主体来看，居民中长期贷款贡献13%，较上月下降8个百分点；企业中长期贷款贡献74%，较之前回升明显，预计与3500亿元PSL投放有关。政策方面，2023年12月PSL新增投放3500亿元，位列历史第三，仅次于2014年12月的3831亿元以及2022年12月的3675亿元。预计PSL将支持城中村改造、“平急两用”公共基础设施建设、保障性住房建设等“三大工程”。因此，本轮PSL的作用更多是稳信用而非强刺激。

　　操作上，当前国内经济依然处于温和复苏的阶段。在经济温和复苏的背景下，稳增长政策适度发力，对A股的提振作用有限。海外方面，十年期美债收益率将在4.0%附近持续振荡，表明短期外部对A股的支撑边际放缓。且地缘政治的复杂多变，又会对市场情绪造成新的扰动。因此，建议投资者空仓或以短线操作为主，注意风控。需要注意的是，若雪球产品发生集中敲入，可能给市场带来压力。（作者单位： 一德期货）